摘  要：在全球经济进一步朝着一体化方向发展，国际投资活动表现出新的趋向和特点的情况下，中国经济的发展既有新的机遇也有挑战。本文从国外直接投资和国外间接投资两方面分析了中国利用外资的某些政策以及应如何调整利用外资政策以应对国际资本流动的新特点，并提出了政策建议。

关键词：国外直接投资  国外间接投资  中国对策

20世纪90年代以后，世界经济进一步朝着多元化方向发展，国际资本流动表现出了新的趋向：

一是国际直接投资规模迅速扩大，吸引投资的国家间竞争加剧；二是国际资本流动性空前提高，投机性不断增强。中国作为发展中国家第一、世界第二的资本流入国，尤其是在加入WTO以后，中国在应如何应对国际资本流动的新特点的问题上面临新的选择。

一、   国外直接投资

改革开放以来，中国利用外资的规模不断扩大，尤其是国外直接投资（FDI, Foreign Direct Investment）的进入不仅弥补了国内生产性投资的不足，还引进了大量先进的技术和设备，促进了中国企业管理水平的提高；同时，使得中国经济进一步融入了国际经济体系，这对中国经济的发展起到了重要作用。

从1993年开始，中国连续五年成为仅次于美国的全球第二大外商直接投资接受国。截至2003年7月，中国合同利用外商直接投资的规模更是达到591.7亿美元，超过了美国。不论从总量上还是流量上看，中国利用国外直接投资的形势都比较乐观。中国之所以对FDI有如此强的吸引力主要有以下几个原因：1.中国的投资收益率要高于许多发达国家，这是一个主要原因；2.中国良好的投资环境，如政治的稳定，政策的连续性及基础设施建设等；3.中国巨大的潜在市场需求；4.中国中央政府及各地方政府所给予的丰厚的优惠政策。但是中国加入WTO后，随着国际直接投资规模的迅速扩大，中国既获得了吸引更多外资的机会，同时也面临着更加激烈的竞争。较高的投资收益率和巨大的市场将继续成为中国的优势，但由于市场不成熟而带来的高收益率将随着市场的成熟将逐渐消失，所以必须寻找其他能够提高收益率的因素；廉价劳动力是其中一个。但据资料显示，1999年有8844.52亿美元的直接投资资金在国际间流动，而其中有6990.45亿流向了发达国家，主要原因在于发达国家拥有发展中国家所无法比拟的优越的投资环境。                            

假设：I=I'+x+R

其中，I代表投资收益率，I'代表投资国利率，x为预期贬值，R为风险贴水。我们假设国外利率为外生变量，则从等式来看可控的影响投资收益率的变量有预期贬值和风险贴水。由于中国目前实行的是有管理的浮动汇率制，而中央银行有很强的干预能力，所以汇率风险较小，对收益率影响不大，那么风险贴水R将起到重要作用。而对于直接投资来说中国需要给予外商的风险补偿就是特殊的优惠政策。

在投资环境方面，中国已经有了不小的成就，但与发达国家相比还有很大差距。投资环境由三部分组成：一是宏观环境，指的是经济、政治的稳定性，包括财政金融、外汇外贸政策；二是制度环境，包括法律法规的框架问题、效率问题；三是基础设施的数量和质量，包括硬的基础设施、金融服务（王水林等，2003）。中国在宏观稳定性、国际一体化和硬的基础设施方面较好，但其他方面有待改进。如监管制度、行政效率、市场的进入和退出、金融服务等。所以应加大制度改革力度，如简化审批制；促进市场效率，如打破地方保护主义；加快金融市场改革等。而且为了吸引外资到中西部地区，基础设施状况的地区差异也不容忽视。

优惠政策是提高外资收益的重要因素，但优惠政策的使用也给东道国带来了问题，如减免税收使得外资企业相对于国内企业来说有着无可比拟的优势，而许诺保本收益率的做法更匪夷所思。所谓外资带来的就业机会被国内企业的失业所抵消，民族工业的发展问题突出，也给国家的经济安全带来威胁。所以在给予外资优惠政策时应有充分的考虑，不能为了追求数量政绩而牺牲长远利益。中国应当适当调整优惠政策，对于外资的不同流向给予不同的优惠，如在投资风险较大的西部可给予较多优惠而在市场发达、投资环境好的东部则应减少优惠与国内企业同待遇。

中国利用国外直接投资的第三个问题是利润外流的问题。中国虽然吸引了大量投资但同时流出的外资企业利润却占流入资金的一半以上（左大培，2003）。如果外商将利润再投资不仅比吸引新的投资成本低而且可以提高资金使用效率，所以如何使外商再投资是应当重视的一个问题。

最后一个问题是FDI持续流入而国内投资不旺的问题。我们利用一个等式：

MPK={（1-u/）（1-t）}（r+d）

MPK为资本边际收益率，u为各种补贴和优惠，t为税率，r为资金借贷利率，d为固定资产折旧率。等式右边为边际成本，即当资本边际收益等于边际成本时企业将不再投资。我们假定对于国内企业与国外企业来说r与d是相同的而主要关注u、t两个变量的影响。u*为对外资企业的补贴和优惠，t*为对外资企业的税率，MPK*为外资企业资本边际收益率。u* > u 而t*<t，所以（1-u*/1-t*）<（1-u/1-t）。从而外资企业投资的边际成本要小于国内企业，因而国内企业的投资空间要小得多，即达到投资收益最大化时，MPK > MPK*。另一方面虽然税收也可以转化为政府投资用于基础设施建设和改善投资环境以鼓励民间投资，但是根据复旦大学经济学院罗长远、赵红军（2003）的研究，国内资本在与FDI竞争投资环境过程中往往处于不利位置而导致国内投资不旺；而这些主要是由资本市场发展滞后、中小企业贷款困难所导致的。截至2003年8月，中国居民储蓄存款余额已达99255.6亿元人民币，大量的国内资本处于闲置状态。而据抽样调查，中国只有不到12%的中小企业能从银行贷到运营资本，规模100人以上的企业有27%的资本来自银行贷款，20人以下的企业贷款额不足3%。在大量FDI流入，尤其是外商独资企业日渐增多的情况下，如在2001年加入WTO以后FDI均以10%以上的速度增长而其中外商独资企业更是以20%到30%的速度增长（国家统计局，2003），所以由于资本问题而导致国内资本投资潜力受到极大抑制，这不仅不能提高国内资本的利用效率，而且也不利于经济的长期发展。因而一方面政府调整优惠政策，加大对国内投资的鼓励将有利于国内企业扩大投资，另一方面加快资本市场的完善以及改革银行体系解决中小企业贷款难的问题就是我国今后在引进FDI同时所应重视的问题。

所以，中国在加入WTO以后为了获得更多国外直接投资并与发达国家进行竞争，就必须注意前文提到的几个问题，只有这样中国利用FDI的效率才能进一步提高，才能真正从FDI流动中继续增进自己的福利。

二、国外间接投资

中国FDI流量为世界第一，但从资本流入总量上来说美国依然稳居第一，原因在于美国吸引的国外间接投资（FII, Foreign Indirect Investment）远远超过中国。由于中国实行了资本管制，所以就限制了FII的大量流入。我们所要关注的是中国要不要继续实行资本管制以控制间接投资中投机性资本的流人，尤其是在加入WTO以后资本管制成本加大的情况下。笔者认为在今后一段时间里中国有必要继续实行资本管制，但将来必然要逐步开放，这不仅是经济全球化的要求也是中国经济发展的要求。

1997年的亚洲金融危机使人们充分认识到了间接投资中短期资本流动给一国经济乃至世界经济带来的危害。而当时中国未遭受严重打击主要得益于资本管制。根据传统理论，国际资本流动特别是间接资本的流动对于利率非常敏感，因而我们有下面这个等式：

CF = a（ R-R*）

CF为国际资本流动量，R代表国内利率，R*代表国外利率，a表示国际间资本流动的难易程度。中国的利率水平要高于世界平均利率水平，也高于欧元区核心利率——再融资利率2%的水平和美元联邦基金利率1%的水平。所以有利差的存在，FII本该大量流入；而现实中未大量流入的原因就在于等式右边的a变量。a值越大表示一点点国内与国外的利差都会引起大量资金流动；反之，如果a值越小则表示利差不会造成多大的资金流动。所以中国的资本管制导致a值很小从而阻挡了FII的流入，而金融危机中的东南亚诸国都于危机前开放了资本帐户导致了大量短期资本的流入。

但如果中国不实行任何资本管制，同样会带来非常严重的后果：1.短期资本流入将打击中国的资本市场，冲击银行系统，引发货币危机，加剧经济的波动；2.放弃资本管制意味着a值趋于无穷大，这时若要调控短期资本流入只有减小或消除利差，而像中国在汇率非自由浮动的情况下就只有通过中央银行不断调整货币供应量来实现目标，这很有可能导致货币政策失灵；3.资本外逃是放弃管制后又一问题。如在金融危机前后（1995-1999）资本的外逃平均每年为174亿美元，对中国通货紧缩的形成起到了推波助澜的作用（范从来，2003）。中国处于转轨经济时期，转轨过程中形成的非法收入或灰色收入时刻在寻找从中国出逃的机会。此时实行自由化必为资本外逃提供方便。所以面对加入WTO所带来的挑战，面对国际资本流动投机性不断增强的形势，中国应当继续实行资本管制并提高资本管制的方式和效率以保证独立货币政策和固定汇率政策的实施。如应当鼓励和尝试以市场为基础的间接管制手段，通过提高资本流动的成本限制特定资本的流入（张晓朴，2002）。

但是随着经济全球化的发展，资本管制的成本会越来越高，效果会越来越差；而加入WTO后也要求中国要逐步放弃资本管制。如外资银行在中国的登陆实际上为短期资本流动提供了便利渠道，投机资金可以通过在华外资银行在国内寻找代理人实现对中国资本市场的投资。所以资本管制只是一个短期的策略。我们要利用短期资本又要防范风险就要加快银行的改革和加强对银行系统的审慎性监管以及完善资本市场。原因是，最优资产组合依赖于整个均方差—协方差矩阵，而不仅仅是单独考虑的每种资产的风险。所以短期资本乐于投资于与本国资本市场没有那么密切相关的国外资本市场。而关于国际资本流动有利于资源配置，提高资金利用率的理论是以资本市场充分有效为前提的；但由于信息不对称导致的逆向选择、道德风险等问题使得资本市场不是充分有效的，中国尚未发展成熟的资本市场在这一问题上表现的尤为明显。因而建立合理预期的资本市场即有效资本市场就显得尤为重要，这将是中国的一个长期策略。如加强股市监管，加大信息披露力度，增强透明度等都有利于建立合理预期的资本市场，减小资本市场投机性。这样以来，中国就会具有较强的抗风险能力。所以中国一方面要继续实行资本管制，一方面更要加快银行的改革和加强对银行系统的审慎性监管以及完善资本市场。只有这样中国才能降低遭受打击的概率，才能真正实现资本项目开发条件下的经济安全。

参考文献：

1.任映国、文显武、刘崇仪、何自云，2001：《国际投资学》，中国金融出版社。

2.欧阳明、袁志刚，1997：《宏观经济学》，上海人民出版社。

3.[美]约翰·威廉森，1990：《开放经济与世界经济》，上海三联出版社。

4.鲁迪格·多恩布施等，1990：《开放经济—发展中国家政策制定者的工具》，中国财政经济出版社。

    5.[美]弗雷德里克S·米什金，1990：《货币银行金融市场学》，中国财政经济出版社。

6.王水林、徐立新、大卫·多拉尔、时安卿，2003：《中国投资环境的国际比较》，《经济社会体制比较》第3期。

    7.张晓朴，2002：《入世后中国应对国际资本流动的政策选择》，《经济社会体制比较》第4期。

    8.范从来，2003：《论国际资本流动的货币冲击效应》，《经济社会体制比较》第4期。

    9.罗长远、赵红军，2003：《外国直接投资、国内资本与投资者甄别机制》，《经济研究》第9期。

    10.左大培，2003：《关于当前对外经济政策的建议》，《开放导报》第10期。

    11.国家统计局，2003：《中国经济景气月报》第9期。